PE/VC投资企业“股权回购”条款设计的法律思考
阚凤军
PE/VC在投资过程中，由于缺乏对被投资企业的了解与认识，导致其在投资决策时面临许多不确定因素与风险。另外，企业管理层可能对企业进行比较乐观的分析与判断，投资公司亦不确定该乐观分析的可实现性，但在投资估值时已反映或包括被投资企业未来超成长性价值因素。不可否认，PE/VC投资项目的风险一般都比较大，而风险投资公司非常重视风险预防与化解，并有一整套规避风险的方式与投资策略，股权回购就是其中的重要选择方案。
一、本文股权回购是指风险投资公司在一定条件下，可以要求被投资企业或股东等第三方回购其所持目标公司股权/股份的行为。
二、在股权投资私募领域，股权回购的作用：
首先, 股权回购所设定的条件，比如企业经营年复合增长率不低于25%、企业在未来三年内完成上市等，这些条款客观上督促或激励企业的现有股东采取各种措施实现其向投资者投资时所作出的承诺；
其次，投资者可能承诺在一定条件下额外奖励管理层一定比例股份，因此，对于激发被投资企业团队的管理能力与积极性具有重要激励作用，也通过企业经营业绩的考核向管理团队传递压力；
最后，股权回购能够保障投资者在被投资公司或管理团队等未实现经营承诺或其他设定条件的情况下，可以选择出售股权退出被投资企业。
三、我国《公司法》关于“股权回购”的相关规定与分析
《公司法》第七十五条关于有限责任公司股权回购的规定：有下列情形之一的，对股东会该项决议投反对票的股东可以请求公司按照合理的价格收购其股权：
（一）公司连续五年不向股东分配利润，而公司该五年连续盈利，并且符合本法规定的分配利润条件的；
（二）公司合并、分立、转让主要财产的；
（三）公司章程规定的营业期限届满或者章程规定的其他解散事由出现，股东会会议通过决议修改章程使公司存续的。
基于上述规定，除非发生满足上述情况之事实，方可发生有限公司股权回购，且该回购基本是通过司法裁决的方式实现。除此之外，股东及被投资公司之间不能通过协议约定“股权回购”，即使做出类似约定，也难于得到司法认可与执行。
《公司法》第一百四十三条关于股份公司股份回购的规定：公司不得收购本公司股份。但是，有下列情形之一的除外：
（一）减少公司注册资本；
（二）与持有本公司股份的其他公司合并；
（三）将股份奖励给本公司职工；
（四）股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份的。
上述规定严格限定了“股份回购”的条件与情形，除非满足特定条件，否则，股东及被投资公司之间亦不能通过协议约定“股权回购”。即使做出类似约定，也难于得到司法认可与执行。
综上所述，可以初步得出结论：私募股权融资领域，股权回购的主体不能是投资方与被投资企业。
四、“股权回购”协议主体的选择
依据本文第三点之分析，风险投资者不能与所投资企业签订股权回购协议或做相关安排，但可以考虑选择如下替代方案：
（一）如果公司存在MBO的情况，可通过与管理层签订回购协议；
（二）投资者与所投资公司的股东签订回购协议；
（三）投资者与管理层及股东同时签订回购协议。
五、股权回购协议应注意的几个问题
（一）注意回购条款设定的合法性，避免被认定为名为“股权投资”，实为“企业借贷”；
（二）充分关注“回购条款”未来的可执行性，防止“股权回购”只是一纸空文，无法有效执行，比如合理设定回购时间、回购股份价格等。
（三）投资公司需要对承担回购义务的主体，公司股东及/或管理层的回购能力进行评估，并通过合理的交易文件设计保证目标的实现。
阚凤军 kanfengjun@126.com
020-28337942/13924073030
广东安华理达律师事务所
四川大学 法学 学士
中山大学 民商法硕士
山东省旅游条例
山东省人大常委会
山东省旅游条例
（2005年5月27日山东省第十届人民代表大会常务委员会第十四次会议通过）
第一章 总则
第一条 为了合理开发利用和有效保护旅游资源，维护旅游市场秩序，保障旅游者和旅游经营者的合法权益，促进旅游业的可持续发展，根据有关法律、法规，结合本省实际，制定本条例。
第二 条本条例所称旅游业，是指利用旅游资源和设施，为旅游者提供游览、度假、住宿、餐饮、交通、购物、娱乐、信息服务和其他服务的综合性产业。
本条例所称旅游资源，是指可以为发展旅游业开发利用，并能产生经济效益、社会效益和生态效益的自然资源、历史人文资源和其他社会资源。
本条例所称旅游经营者，是指旅行社、导游服务公司、旅游景区（点）、旅游度假区、旅游饭店、旅游车船公司、旅游购物场所、旅游网络公司等从事旅游经营活动的单位和个人。
第三条 本省行政区域内的旅游促进与发展、旅游资源开发与保护、旅游经营与服务、旅游者的旅游活动以及相关的监督管理，适用本条例。
第四条 发展旅游业实行政府主导、社会参与、市场运作和可持续发展的方针，突出地方特色，实现经济效益、社会效益和生态效益相协调。
第五条 县级以上人民政府应当将旅游业纳入国民经济和社会发展计划，增加旅游投入，加强旅游基础设施建设，鼓励和扶持旅游业发展。
第六条 县级以上人民政府负责旅游工作的行政部门（以下简称旅游行政主管部门）负责本行政区域内旅游业促进与发展、旅游资源开发与保护以及旅游经营与服务活动的指导和监督管理。
文化、建设、林业、水利、公安、工商、物价和其他有关部门按照各自职责，做好相关工作，促进旅游业的发展。
第二章 旅游促进与发展
第七条 县级以上人民政府应当建立和完善旅游业发展协调促进机制，制定旅游业发展政策，协调解决旅游工作中的重大问题，改善旅游业发展环境，促进旅游业与相关产业的结合与发展。
第八条 县级以上人民政府根据当地旅游发展前景和财政状况设立旅游发展专项资金，用于旅游宣传促销、旅游规划编制、旅游资源开发与保护以及非经营性旅游项目的开发。
第九条 县级以上人民政府旅游行政主管部门应当根据旅游资源特色、旅游产品优势制定旅游市场开发总体方案和实施计划，确立旅游整体形象和宣传促销主题，有计划、有重点地开发国际、国内旅游市场。
第十条 县级以上人民政府应当制定鼓励政策，促进区域旅游的发展。
第十一条 省、设区的市人民政府和有条件的县级人民政府应当加强旅游院校、专业的建设和旅游科研、教育、职业培训工作，加快培养旅游专业人才，提高旅游从业人员的素质。
第十二条 本省推行旅游服务标准化。涉及人身安全、卫生、健康等的旅游服务领域，依照有关法律、法规规定应当制定地方标准的，由省人民政府技术监督部门制定地方标准并组织实施。
第十三条 县级以上人民政府旅游行政主管部门及有关部门，应当根据旅游市场发展及旅游者需求，通过提供信息、协调指导等措施，支持特色旅游商品的开发。
鼓励开发具有地方特色和文化内涵的旅游商品。
第十四条 县级以上人民政府旅游行政主管部门及有关部门应当为开展旅游电子商务提供相应的保障与服务。鼓励企业利用现有信息基础设施健全旅游电子商务平台，开展网上旅游信息发布、查询、预订和结算，促进旅游目的地营销系统的建设及应用。
第十五条 各部门、各行业应当推进旅游经营者开发多种形式的旅游产品。
第十六条 本省旅行社可以组织旅游团直接在省内各地旅游。外省旅行社可以组织旅游团直接来本省各地旅游。
县级以上人民政府旅游行政主管部门及有关部门应当为开展旅游活动提供便利。
第十七条 鼓励境内外企业、组织和个人通过独资、参股、合作、合资等多种形式兴办旅游企业。
境内外企业、组织和个人采取参股、兼并、收购等方式来本省从事旅游经营活动的，享受与本省旅游企业同等待遇。
法律、法规另有规定的，从其规定。
第十八条 鼓励利用境内外有关专业会议、博览交易、文艺演出、体育赛事、科技交流等大型活动，促进旅游业的发展。有关组织机构在协调安排有关活动计划时，应当优先考虑规模大、国际化程度高、对旅游业促进作用明显的项目。
第十九条 旅游行业协会应当加强行业自律，发挥行业服务和行业监督作用，规范旅游经营者的经营行为，提高旅游经营者的服务质量。
第三章 旅游资源开发与保护
第二十条 开发旅游资源应当在有效保护旅游资源的前提下，按照统一规划、合理开发、可持续利用的原则进行。
任何组织和个人不得破坏旅游资源。
第二十一条 县级以上人民政府旅游行政主管部门会同有关部门编制本行政区域的旅游发展规划，按照国家规定程序报批。
省人民政府旅游行政主管部门应当根据本省旅游发展规划，组织编制海滨度假旅游、齐鲁文化旅游、红色旅游、生态旅游、民俗旅游、海岛旅游、运河旅游等专项旅游规划。
对符合条件的、使用财政资金编制的旅游发展规划和专项旅游规划，应当通过招标方式由专业机构编制。
第二十二条 旅游发展规划应当突出地方特色，符合土地利用总体规划、城市总体规划和海洋功能区划，并与自然保护区、文物保护区、历史文化名城和风景名胜区规划相协调。
编制其他有关规划应当统筹考虑旅游功能，为旅游业预留发展空间。
第二十三条 国有旅游资源可以实行所有权与经营权的分离，组织和个人可以通过租赁、承包、竞买和其他法定形式取得国有旅游资源的经营权。法律、法规另有规定的除外。
第二十四条 县级以上人民政府旅游行政主管部门应当会同有关部门，对本行政区域内的旅游资源进行普查、评价和确认，建立旅游资源档案，对旅游资源的开发、利用和保护进行分级指导、监督和协调。
跨行政区域的旅游资源开发、利用和保护，由上一级人民政府组织协调。
第二十五条 开发旅游项目，应当遵守有关法律、法规的规定。利用自然资源开发旅游项目，应当采取严格的保护措施，不得破坏景观、污染环境；利用历史人文资源开发旅游项目，应当保持其特有的历史风貌，不得擅自重建、改建、迁移、拆除。
开发旅游建设项目，应当进行环境影响评价，其建筑规模和风格应当与周围景观相协调。
第二十六条 编制旅游度假区规划，应当按照国家规定程序报批；设立旅游度假区，应当符合旅游度假区规划。国家旅游度假区的设立由省人民政府审查同意后，报国务院批准；省级旅游度假区的设立由省人民政府旅游行政主管部门会同有关部门审查同意后，报省人民政府批准。
未经批准，任何组织和个人不得以国家旅游度假区或者省级旅游度假区的称谓从事开发和经营活动。
第四章 旅游经营与服务
第二十七条 旅游经营者的合法权益受法律保护。任何组织和个人不得对旅游经营者进行没有合法依据的检查、收费、处罚，不得强迫旅游经营者提供无偿服务。
第二十八条 旅游经营者从事旅游经营活动，应当履行下列义务：
（一）履行合同约定的义务；
（二）提供真实、合理的旅游信息和健康的服务项目；
（三）标明真实名称、标记和经营范围；
（四）公开服务项目和收费标准；
（五）对旅游者造成损害的，依法承担赔偿责任；
（六）法律、法规规定的其他义务。
第二十九条 旅游经营者应当建立旅游安全责任制度，完善安全防范措施，对可能危及旅游者人身和财产安全的场所和旅游项目设置显著的警示标志，划定警戒范围和采取必要的防护措施。发生旅游安全事故的，旅游经营者应当及时采取有效救援措施，并立即向当地人民政府旅游行政主管部门及有关部门报告。
第三十条 设立旅行社，应当依法取得《旅行社业务经营许可证》，并到工商行政管理部门办理营业执照。
旅行社应当按照《旅行社业务经营许可证》和营业执照核定的经营范围从事经营活动。
第三十一条 旅行社组织旅游活动，应当与旅游者订立旅游合同，明确服务项目、期间、收费标准及违约责任等事项。旅游者有特殊要求的，可以与旅行社特别约定。
第三十二条 旅行社与旅游者订立旅游合同之前，应当向旅游者告知下列注意事项，必要时提供相关资料：
（一）旅游地可能引起旅游者误解的法律规定、风俗习惯、宗教信仰；
（二）旅游地可能给旅游者带来风险的社会治安、气候和水土条件；
（三）旅游中可能产生的危害或者风险；
（四）向出境的旅游者说明旅游地有关注意事项；
（五）旅游者要求说明的其他事项。
第三十三条 旅行社与旅游地有关经营者发生业务往来，应当与其订立委托接待合同。受委托的旅游地经营者损害旅游者合法权益的，旅行社应当承担相应的违约责任。
第三十四条 从事导游活动的单位和个人，应当遵守有关法律、法规的规定。
第三十五条 导游人员应当严格按照旅行社确定的接待计划，安排旅游者的旅游活动，不得擅自增加、减少旅游项目或者中止导游活动。
在旅游活动中遇有可能危及旅游者人身安全的紧急情形时，导游人员在征得多数旅游者同意后，可以调整或者变更旅游线路，同时应当立即报告旅行社。
旅行社因本条第二款规定的事由减少服务项目或者降低服务标准的，应当退还相应的服务费用。
第三十六条 实行饭店星级评定和复核制度。饭店星级评定与复核按照国家有关规定办理。未被评定星级的饭店，不得使用星级称谓从事经营活动。
第三十七条 实行旅游景区等级评定制度。旅游景区等级评定按照国家有关规定办理。未被评定等级的旅游景区，不得使用等级称谓从事经营活动。
第三十八条 旅游景区（点）经营者应当健全旅游景区（点）档案，对旅游景区（点）的历史沿革、资源状况、生态环境、服务设施、经营及建设活动的基本情况和有关资料进行整理归档，妥善保管。
第三十九条 旅游景区（点）应当按照规划和有关标准与规定，设置观赏、游乐、餐饮、安全等设施、设备，方便旅游者。旅游景区（点）应当设置与旅游景区（点）环境相协调的标识、标志牌和公共信息图形符号。
旅游景区（点）经营涉及公众安全的特种旅游项目，其设施、设备应当按照国家有关规定，经有关法定机构检验，取得合格证后方可投入运营。
第四十条 旅游景区（点）经营者应当遵守价格主管部门有关门票价格管理的规定。门票价格应当公开。调整门票价格，应当提前三个月进行公示。调整国家、省级重点旅游景区（点）门票价格，应当依法举行听证会。
旅游景区（点）按照价格主管部门的规定设置单一门票和联票，供旅游者自主选择，禁止向旅游者强行出售联票。
第四十一条 任何组织和个人不得擅自在旅游景区（点）及其周围摆摊、设点和出租景观，不得尾随、纠缠、胁迫、欺骗旅游者购买商品或者接受有偿服务。
第四十二条 旅游景区（点）应当按照有关规定，对老年人、残疾人、现役军人等特定对象减免门票费。
第五章 旅游者权益保护和行为规范
第四十三条 旅游者享有下列权利：
（一）知悉旅游经营者所提供的产品及服务的真实情况；
（二）自主选择旅游经营者；
（三）要求旅游经营者按照约定或者惯例提供质价相符的产品与服务；
（四）人格尊严、宗教信仰和民族风俗习惯受到尊重；
（五）因接受旅游经营者的服务受到人身、财产损害的，享有依法获得赔偿的权利；
（六）法律、法规规定或者合同约定的其他权利。
第四十四条 在旅游景区（点）中，因旅游景区（点）经营者的原因损害旅游者合法权益的，旅游景区（点）经营者应当依法承担赔偿责任；因其他相关旅游经营者的原因侵害旅游者合法权益的，旅游者可以向旅游景区（点）经营者提出赔偿要求，旅游景区（点）经营者承担赔偿责任后，有权向负有责任的其他经营者追偿。
因旅行社违约损害随团旅游者合法权益的，旅行社应当依法承担赔偿责任；因旅游合同约定的其他旅游经营者原因损害旅游者合法权益的，旅游者可以向旅行社提出赔偿要求，旅行社承担赔偿责任后，有权向负有责任的其他经营者追偿。
第四十五条 旅游者合法权益受到旅游经营者侵害或者与旅游经营者发生争议，可以通过下列途径解决：
（一）双方协商；
（二）请求消费者协会调解；
（三）向旅游、工商等部门投诉；
（四）旅游合同中约定有仲裁条款或者事后达成仲裁协议的，申请仲裁机构仲裁；
（五）向人民法院提起诉讼。
第四十六条 县级以上人民政府旅游行政主管部门及其委托的旅游质量监督管理机构应当健全旅游投诉制度，严格履行职责，公布投诉电话和其他联系方式，接受旅游者的投诉。
县级以上人民政府旅游行政主管部门或者其委托的旅游质量监督管理机构在接到旅游者投诉后，能够当场处理的，应当当场作出处理决定；不能当场处理的，应当自接到投诉之日起四十五日内作出处理决定，并答复投诉者；对应当由其他部门处理的，应当及时转交有关部门，并告知投诉者。
第四十七条 旅游者应当遵守法律、法规和社会公德，尊重旅游地的民族风俗习惯及宗教信仰，保护旅游资源、生态环境，爱护旅游设施，遵守旅游秩序和安全、卫生管理规定，履行旅游合同约定的义务。
第六章 法律责任
第四十八条 违反本条例，旅游经营者未建立旅游安全责任制度，完善安全防范措施的，由县级以上人民政府旅游行政主管部门责令限期改正；逾期不改正的，依照有关法律、法规予以处罚。
第四十九条 发生旅游安全事故，旅游经营者未及时向旅游行政主管部门报告的，由县级以上人民政府旅游行政主管部门予以警告。
第五十条 省级旅游度假区连续两年达不到建设标准的，由省人民政府旅游行政主管部门责令限期改正；逾期不改正或者经改正仍然达不到建设标准的，由省人民政府旅游行政主管部门建议省人民政府撤销其称谓。
国家旅游度假区连续两年达不到建设标准的，由省人民政府建议国务院撤销其称谓。
未经批准，擅自以国家旅游度假区或者省级旅游度假区称谓从事开发经营活动的，由省人民政府旅游行政主管部门责令停止违法行为，并处以五千元以上五万元以下的罚款。
第五十一条 星级饭店服务质量降低或者达不到相应标准的，由评定机构降低其星级或者取消其星级称谓。
未被评定星级或者已被取消星级的饭店使用星级称谓以及星级饭店使用不真实星级称谓从事经营活动的，由县级以上人民政府旅游行政主管部门责令停止违法行为，并处以三千元以上三万元以下的罚款。
第五十二条 旅游景区服务质量降低或者不符合相应等级标准的，由评定机构降低其等级或者取消其等级称谓。未被评定等级或者已被取消等级的旅游景区使用等级称谓以及等级景区使用不真实等级称谓从事经营活动的，由县级以上人民政府旅游行政主管部门责令停止违法行为，并处以三千元以上三万元以下的罚款。
第五十三条 旅游行政主管部门和其他部门的工作人员玩忽职守、滥用职权、徇私舞弊的，由其所在单位或者上级主管机关依法给予行政处分；构成犯罪的，依法追究刑事责任。
第五十四条 对违反本条例其他行为的处理，法律、法规已有规定的，依照其规定执行。
第七章 附则
第五十五条 本条例自2005年8月1日起施行。1996年10月14日山东省第八届人民代表大会常务委员会第二十四次会议通过的《山东省旅游管理条例》同时废止。
